Blog do Desemprego Zero

Joseph Stiglitz, prêmio Nobel de Economia de 2001, sustenta que a crise de Wall Street evidencia que o modelo de fundamentalismo de mercado não funciona. Para ele, a crise que sacudiu Wall Street é para esse modelo o equivalente ao que foi a queda do Muro de Berlim para o comunismo. Stiglitz critica a complexidade dos produtos financeiros que provocaram a crise e os incentivos ao risco dos sistemas de recompensa dos executivos.

“Se não tivéssemos disseminado o risco por todo o mundo, a crise seria muito pior. Uma coisa que agora se entende, a conseqüência dessa crise, é a informação assimétrica da globalização. Na Europa, por exemplo, não se sabia muito bem que as hipotecas norte-americanas são hipotecas sem lastro: se o valor da casa baixa mais que o da hipoteca, pode-se devolver a chave ao banco e ir embora. Na Europa, a casa serve de garantia, mas o tomador do empréstimo segue endividado, aconteça o que aconteça. Este é um dos perigos da globalização: o conhecimento é local, sabe-se muito mais sobre sua própria sociedade do que sobre as outras”.

“O programa da globalização esteve estreitamente ligado aos fundamentalistas do mercado: a ideologia dos mercados livres e da liberalização financeira. Nesta crise, observamos que as instituições mais baseadas no mercado da economia mais baseada no mercado vieram abaixo e correram a pedir a ajuda do Estado. Todo mundo dirá agora que este é o final do fundamentalismo de mercado. Neste sentido, a crise de Wall Street é para o fundamentalismo de mercado o que a queda do Muro de Berlim foi para o comunismo: ela diz ao mundo que este modo de organização econômica é insustentável. Em resumo, dizem todos, esse modelo não funciona. Este momento assinala que as declarações do mercado financeiro em defesa da liberalização eram falsas”.

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GEORGE SOROS

Folha de S. Paulo (25/09/2008)

O pacote de resgate de US$ 700 bilhões proposto por Hank Paulson está enfrentando dificuldades no Congresso. E com razão: ele é ineficaz. O Congresso estaria abdicando de sua responsabilidade caso desse um cheque em branco ao secretário do Tesouro. O projeto de lei encaminhado ao Legislativo continha até mesmo cláusulas que isentariam as decisões do secretário de revisão por qualquer tribunal ou agência administrativa o que representaria a realização final do sonho do governo Bush quanto a um Executivo unitário. O histórico de Paulson não inspira a confiança necessária para que lhe sejam concedidos plenos poderes sobre US$ 700 bilhões. Suas ações da semana passada causaram a crise que torna necessário o resgate.

Na segunda-feira ele permitiu a quebra do Lehman Brothers e se recusou a fornecer verbas governamentais para salvar a AIG. Na terça, se viu forçado a reverter sua posição e a oferecer à seguradora um empréstimo de US$ 85 bilhões, com condições punitivas. O colapso do Lehman Brothers perturbou o mercado de commercial papers. Um grande fundo do mercado monetário viu sua carteira cair abaixo do valor nominal dos papéis, e os bancos de investimento que dependiam do mercado de commercial papers enfrentaram dificuldades para financiar suas operações. Por volta da quinta-feira, uma corrida aos fundos do mercado monetário estava em pleno curso, e nunca chegamos tão perto de um colapso completo do sistema, desde os anos 30. Paulson reverteu sua posição uma vez mais e propôs um resgate sistêmico. Paulson já havia recebido um cheque em branco do Congresso no passado. Isso aconteceu no caso da Fannie Mae e da Freddie Mac.

A solução que ele desenvolveu colocou o mercado da habitação na pior situação possível: os administradores das empresas sabiam que, se o cheque fosse preenchido, perderiam seus empregos, de modo que se reposicionaram e tornaram as hipotecas ainda mais dispendiosas e menos acessíveis. Dentro de poucas semanas, o mercado forçou Paulson a agir e ele teve de tomar o controle das duas instituições. A proposta de Paulson para adquirir títulos problemáticos lastreados por hipotecas apresenta um problema clássico de assimetria de informação. É difícil avaliar os papéis, mas os vendedores sabem mais sobre eles do que os compradores; em qualquer processo de leilão, o Tesouro ficaria com o lixo. A proposta também está repleta de potenciais conflitos de interesse.

A menos que o Tesouro pague mais pelos títulos do que eles valem, o esquema não aliviaria os problemas. Mas caso o esquema seja utilizado para resgatar bancos insolventes, o que os contribuintes receberão em retorno? Barack Obama delineou quatro condições que deveriam ser impostas: que os contribuintes tenham algo a ganhar, além de algo a perder; que um conselho bipartidário fiscalize o processo; que os proprietários de imóveis também recebam ajuda, e não só os detentores de hipotecas; e alguns limites para a remuneração daqueles que se beneficiem do dinheiro dos contribuintes. Os princípios são corretos.

Poderiam ser aplicados mais efetivamente por meio da capitalização direta das instituições que detém títulos problemáticos, em lugar de medidas de alívio dirigidas aos títulos problemáticos. Leia o resto do artigo »

Rodrigo L. Medeiros*

Movimentos pendulares nas questões humanas são certamente temas passíveis de intermináveis debates. No que diz respeito à intervenção do Estado na economia, deve-se esperar que o debate esquente. Como sempre, há grandes interesses em jogo.

A frustrada Rodada de Doha, da OMC, traduz, em uma larga medida, a tendência de que a primazia da política das nações se estabeleça nos próximos tempos sobre os interesses pecuniários imediatos dos grandes grupos econômicos e financeiros transnacionais. O endurecimento nas negociações internacionais por parte dos países menos desenvolvidos e as tensões internas nas sociedades mais evoluídas são sinais desse novo tempo.

Ralph Gomory e William Baumol avaliaram que os interesses nacionais podem entrar em conflito com o comércio global e que não há nenhuma garantia de que o livre-comércio possa atender ou mesmo conciliar os interesses de todos os participantes da arena econômica [1]. A captura de indústrias e empregos detentores de capacidades tecnológicas dinâmicas, por exemplo, representa um dos pontos de conflito mapeados pelos respectivos autores. O diagnóstico posterior de Paul Samuelson seguiu essa linha de raciocínio [2].

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“Não há evidência clara a demonstrar que a política de investimento socialmente mais vantajosa coincida com a mais lucrativa” (John Maynard Keynes).

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O mais recente relatório anual da UNCTAD, o TDR 2008, por sua vez, traz duras críticas ao fundamentalismo de mercado praticado pela ortodoxia neoclássica. A crítica à agenda de desregulamentação dos mercados perpassa o documento. Não se precisa de muito esforço intelectual para se perceber como os instrumentos financeiros complexos, ao invés de reduzirem os riscos operacionais, serviram para espalhar os efeitos dos riscos por países e mercados. A recente crise das hipotecas nos EUA revelou, novamente, como o mercado é ineficaz para prevenir recorrentes episódios de exuberância irracional quando as firmas buscam obsessivamente extrair retornos de dois dígitos numa economia que cresce a um ritmo menor. Oportunidades para a especulação estão presentes na atual arquitetura financeira internacional e as mesmas são capazes de desestabilizar os sistemas econômicos.

As “expectativas racionais” dos agentes econômicos em torno da liberalização financeira iniciada na década de 1980 apontavam no sentido de que a abertura dos setores financeiros para os bancos estrangeiros introduziria maior competição na oferta de crédito, o que deveria ajudar a reduzir as taxas de juros praticadas nos mercados domésticos dos países emergentes. Houve uma expansão das atividades financeiras nos países em desenvolvimento, porém tal fato raramente levou a um crescimento sustentado do empréstimo bancário aos setores produtivos de bens e serviços para fins de investimento. O sistema financeiro preferiu continuar ofertando crédito para o consumo, mesmo que esse processo tenha desembocado recorrentemente em crises. Governos e bancos centrais precisaram agir. Após as crises, a maioria dos bancos comerciais ainda considerou mais rentável e menos arriscado emprestar para estender o consumo ou comprar títulos públicos do que financiar investimentos produtivos. Quando seguem suas estratégias e metas corporativas, os bancos e as outras instituições financeiras influenciam os rumos das atividades econômicas. Leia o resto do artigo »

by Dani Rodrik

Texto em inglês

Durante cinco décadas, los países en desarrollo que han podido formar industrias exportadoras competitivas se han visto recompensados con asombrosas tasas de crecimiento: Taiwán y Corea del Sur en los años sesenta; los países del sureste asiático como Malasia, Tailandia y Singapur en los años setenta; China en los años ochenta y, en última instancia, India en los años noventa.

En todos estos casos,  y en algunos otros, -otra vez, principalmente en Asia-, las reformas internas seguramente habrían producido crecimiento independientemente del comercio internacional. Sin embargo, es difícil que ese crecimiento hubiera sido igual de elevado -de un histórico 10% per capita al año o más- sin una economía global capaz de absorber las exportaciones de estos países.

Muchos países están tratando de imitar este modelo de crecimiento, pero rara vez han tenido éxito porque no existen las condiciones internas previas. Si entramos a los mercados mundiales sin contar con políticas dinámicas que aseguren la competitividad de algunas industrias modernas de manufacturas o de servicios, probablemente seguiremos siendo exportadores empobrecidos de recursos naturales y productos de uso intensivo de mano de obra como las prendas de vestir.

Sin embargo, los países en desarrollo compiten para establecer zonas de exportación y subsidiar operaciones de montaje para las compañías multinacionales. La lección es clara: el crecimiento generado por las exportaciones es el camino a seguir.

Pero, ¿cuánto durará? Si bien es riesgoso tratar de hacer pronósticos económicos, hay señales que indican que estamos en la cúspide de una transición hacia un nuevo régimen en el que las reglas del juego no serán ni de lejos tan favorables para las estrategias centradas en la exportación.

La desaceleración de las economías avanzadas es la amenaza más inmediata. Tanto Europa como los Estados Unidos están entrando en una recesión, y crece el temor de que el colapso financiero resultante de la debacle de las hipotecas de alto riesgo no se ha resuelto. Todo esto sucede en un momento en que las presiones inflacionarias entorpecen los remedios monetarios y fiscales de costumbre. El Banco Central Europeo, muy enfocado en la estabilidad de los precios, ha estado aumentando las tasas de interés y puede ser que la Reserva Federal de los Estados Unidos pronto haga lo mismo. Así pues, las economías desarrolladas sufrirán durante un tiempo, lo que tendrá implicaciones evidentes para la demanda de exportaciones procedentes de los mercados emergentes.

Encima de todo, es casi seguro que estalle el problema de los desequilibrios globales de cuenta corriente. Los mercados emergentes y los países en desarrollo tuvieron en 2007 un superávit de 631 mil millones de dólares, dividido casi en partes iguales entre los países asiáticos y los Estados exportadores de petróleo. Esto representa el 4.2% del PIB conjunto de esos países. Los Estados Unidos por sí solos tuvieron un déficit en cuenta corriente de 739 mil millones de dólares (el 5.3% de su PIB). En este patrón de balanzas de cuenta corriente, ni los factores económicos ni los políticos son sostenibles, especialmente en un ambiente de recesión. Leia o resto do artigo »

A dinâmica da grande queda

O declínio da capacidade produtiva dos EUA, em contradição com o aumento impressionante do consumo e do crédito, está na origem da crise. Mas ela foi ampliada pela recusa das autoridades a rever dois dogmas do neoliberalismo: o “livre” comércio e a “livre” circulação de capitais.

Por Gérard Duménil e Dominique Lévy

Chama a atenção o caráter adocicado da nota publicada no último dia 14 de junho, ao término da reunião dos ministros da economia do G8: “A inovação financeira tem contribuído consideravelmente para o crescimento e para o desenvolvimento mundiais; mas, diante dos riscos à estabilidade financeira, é imperativo o aumento da transparência e da consciência dos riscos”. As palavras-chave são: “desenvolvimento” e “inovação financeira”, de um lado; e “transparência”, de outro. Outros termos estão ausentes, como “regulamentação”, por exemplo. E não se faz menção aos fatores subjacentes à crise: os desequilíbrios crescentes da economia norte-americana.

No cerne dos mecanismos que culminaram na crise atual, encontra-se, além da ausência de regulamentação dos processos financeiros, algo que se pode denominar de “a trajetória neoliberal” da economia dos Estados Unidos, um itinerário iniciado nos primeiros anos da década de 1980, após três décadas de keynesianismo. Cinco grandes tendências estavam presentes. Em primeiro lugar, a redução do investimento produtivo. Com isto, nos referimos ao crescimento de todos os elementos “físicos” necessários à produção: edifícios, máquinas etc. Esse recuo veio acompanhado de uma fortíssima expansão relativa do consumo. Jamais se observou algo parecido no passado. A super-expansão do consumo esteve na origem do aumento do déficit do comércio exterior. Enfim, ecoando tais tendências, é preciso mencionar o duplo aumento da dívida interna (essencialmente a das famílias e a das finanças) e do financiamento da dívida externa pelo resto do mundo [1].

Uma trajetória bem estranha, impulsionada pelo consumo em detrimento do investimento produtivo, e alimentando-se das importações – demanda sustentada graças ao crédito concedido pelas instituições financeiras norte-americanas, cientes de que nada seria possível sem o financiamento pelo resto do mundo. Isso deveria causar inquietação, mas, ao contrário, a propaganda neoliberal tratou de divulgar a imagem lisonjeira de os Estados Unidos serem a “locomotiva” do crescimento mundial.

O aumento dos desequilíbrios e a crise financeira nasceram nos próprios Estados Unidos, e não seriam possíveis sem o domínio exercido por esse país sobre o resto do mundo. Mas o neoliberalismo também tem uma parcela de responsabilidade, pois os lucros das empresas, dos quais uma grande parte era anteriormente retida para investimento, foram transferidos aos credores, na forma de juros, e aos acionistas, na forma de dividendos. Logo, as empresas passaram a reservar cada vez menos para investir. Além disso, as fronteiras comerciais se escancararam – principalmente para os países da periferia, nos quais o custo de mão-de-obra era baixo (China, México, Vietnã etc.). Uma fração crescente da demanda dirigiu-se para as importações, a tal ponto que, nos Estados Unidos, se pode falar em “desterritorialização” da produção.

A produção diminuiu, e os EUA passaram a depender cada vez mais da generosidade dos estrangeiros. Estranha combinação entre enriquecimento de uma minoria, aumento do consumo dos mais favorecidos e o agravamento dos desequilíbrios da economia nacional. Leia o resto do artigo »

Para Jagdish Bhagwati, ações anticrise devem considerar efeitos negativos

Folha de S.Paulo (22/09/2008)

Para o professor de economia da Universidade de Columbia (EUA) Jagdish Bhagwati, ninguém pode prever de onde virá a próxima crise. Ele ressalta, porém, que as medidas geralmente usadas para enfrentar as turbulências, tanto no caso atual como nas crises anteriores, costumam ser tomadas sem “estudo” e “reflexão” sobre suas conseqüências. Segundo ele, em “nenhum dos casos se conseguiu administrar o lado negativo [dessas ações].” Bhagwati diz que a inovação na política financeira não deve ultrapassar o “entendimento dos possíveis “downsides’”. Leia a seguir trechos da entrevista concedida à Folha.

FOLHA – Qual é a sua opinião sobre a crise vivida nos Estados Unidos?

JAGDISH BHAGWATI – A crise é realmente grande porque leva ao pânico uma imensa parcela de pessoas que possuem qualquer tipo de aplicação nos bancos ou em fundos, ou aquelas que pagam hipotecas de suas casas, o que inclui uma parcela significativa da população dos Estados Unidos. Leva também ao pânico os bancos, tanto comerciais quanto de investimentos, que correm o risco de falir. Meu contador, um homem esperto, me disse que eu deveria retirar meu dinheiro dos fundos e abrir diversas contas, cada uma com depósitos de US$ 100 [o limite de valor coberto pelo Seguro de Deposito Federal]. Independente da pessoa com quem você conversar, o sentimento generalizado é de que a crise atual lembra a grande crise de 1929. Entretanto, não há paralelo real. A situação atual é complexa, mas está sendo contida. No inicio, a crise de 1929 resultou em terríveis conseqüências, em desemprego maciço e depressão econômica. Até o momento, as demissões têm acontecido apenas nos bancos. A taxa de desemprego não foi afetada de maneira significativa. Segundo, a situação de 1929 testemunhou uma politica monetária restritiva o que acentuou a depressão. Terceiro, as políticas comerciais enlouqueceram em 1930 com a instituição da tarifa “Smoot-Hawley” [que elevou as tarifas sobre produtos importados] por parte dos Estados Unidos, o que provocou retaliações de outros países. Quarto, os responsáveis pela elaboração das politicas econômicas, liderados pelo presidente do Fed (Federal Reserve, o banco central dos EUA), Ben Bernanke, e o Secretario do Tesouro, Henry Paulson, são totalmente pragmáticos e determinados a fazer o que for necessário para encerrar a crise imediatamente.

FOLHA – O que podemos aprender com a crise atual para ajudar na prevenção de crises futuras?

BHAGWATI – Ninguém sabe de onde virá a próxima crise. Nos últimos tempos, tivemos quatro grandes turbulências: a chamada “segunda-feira negra”, em outubro de 1997, quando os mercados despencaram e todos acharam que o próprio capitalismo tinha desmoronado junto. Mas não foi daquela vez. Depois veio a crise do fundo LTCM [Long Term Capital Management], hedge fund que super alavancou seus investimentos e gerou um grande temor de que a crise atingisse todo o sistema, por conta do altíssimo envolvimento de bancos e fundos de pensão. Tivemos também a crise do leste asiático, que começou em julho de 1997 e durou ate 1998. Finalmente chegamos à crise atual. Qual e o tema recorrente? Em cada situação, nos entregamos sem pensar à euforia que surge com cada inovação da política financeira. Em resumo, em quase todos os casos, o problema foi que novos instrumentos e politicas financeiras foram implementados sem suficiente estudo e reflexão sobre seus efeitos e conseqüências. Em nenhum dos casos, se conseguiu administrar o lado negativo. O que eu considero ser a maior lição disso tudo é que a inovação não ultrapasse o entendimento dos possíveis “downsides”.

FOLHA – As medidas atuais são adequadas para resolver a crise?

BHAGWATI – Acho que Bernanke e Paulson estão agindo corretamente. Intervieram com firmeza, tomando todas as medidas possíveis. Se eu fosse um cartunista, desenharia uma charge colocando a crise do subprime como o bebê de Rosemary, dentro de uma banheira. Bernanke e Paulson, estariam ao lado da banheira segurando mangueiras com os dizeres: política monetária, política fiscal, nacionalização de Freddie Mac and Fanny Mae, e por último, RTC. Evidentemente, Bernanke e Paulson tem uma tarefa gigantesca e ninguém sabe a real dimensão da crise, nem agora nem depois que as medidas adotadas começarem a surtir efeito, revertendo a falta de confiança que abala seriamente o sistema.

Thomas Palley

The U.S. financial system is caught in a destructive liquidation trap that has falling asset prices cause financial distress, in turn compelling further asset sales and price declines. If unaddressed, it risks sending the economy into deep recession – or even depression.

Current conditions are the result of bursting of the house price bubble and the end of two decades of financial exuberance. That exuberance was fostered by a cocktail of forces.

First, economic policy replaced wages and productive investment as the engines of growth with debt and asset inflation. Second, greed and free market ideology combined to promote excessive risk-taking and restrain regulators. This was encouraged by audacious claims that mathematical economic models mapped reality and priced uncertainty, making old-fashioned precautions redundant.

Recognition of the scale of financial folly has created a rush for liquidity. This is causing huge losses, triggering margin calls and downgrades that cause more selling, damage confidence, and further squeeze credit. That is the paradox of deleveraging. One firm can, but the system as a whole cannot.

Having failed to prevent the bubble, regulatory policy is now amplifying its deflation. One reason is mark-to-market accounting rules that force companies to take losses as prices fall. A second reason is rigid capital standards.

Application of mark-to-market rules in an environment of asset price volatility can create a vicious cycle of accounting losses that drive further price declines and losses. Meanwhile, capital standards require firms to raise more capital when they suffer losses. That compels them to raise money in the midst of a liquidity squeeze, resulting in fresh equity sales that cause further asset price declines.

Bad debts will have to be written down, but it is better to write them down in orderly fashion rather than through panicked deleveraging that pulls down good assets too. Leia o resto do artigo »

by Kenneth Rogoff

Texto em inglês

Un año después de que comenzara la crisis financiera mundial, varios bancos centrales fundamentales siguen extraordinariamente expuestos con los precarios sectores financieros privados de sus países. Hasta ahora, la estrategia de mantener los sistemas bancarios intubados con el crédito a corto plazo garantizado con cargo a  los contribuyentes ha sido lógico, pero tarde o temprano los bancos centrales deben desconectarlos. De lo contrario, acabarán, a su vez, en el servicio de cuidados intensivos, cuando las pérdidas por créditos fallidos inunden sus balances.

La idea de que las grandes economías del mundo afrontan simplemente un pánico a corto plazo parece cada vez menos sostenible. En cambio, está resultando patente que, después de un período de beneficios y crecimiento apoteósicos, el sector financiero debe pasar ahora por un período de consolidación y recortes. Hay que permitir que los bancos débiles quiebren o se fusionen con otros (y se pague a los depositantes corrientes con fondos estatales de seguros) para que surjan bancos fuertes con un nuevo vigor.

Si ése es el diagnóstico correcto de la “crisis financiera”, los intentos de bloquear una dinámica normal y sana sólo servirán en última instancia para prolongar y exacerbar el problema. No permitir la necesaria consolidación equivale a debilitar los mercados de crédito, no a fortalecerlos.

La Reserva Federal de los Estados Unidos, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra están particularmente expuestos. Colectivamente, han concedido centenares de  miles de millones de dólares en préstamos a corto plazo tanto a bancos tradicionales como a “bancos de inversión” complejos y no regulados. Muchos otros bancos centrales están observando, nerviosos, la situación, muy conscientes de que pronto podrían encontrarse en la misma posición, a medida que la economía mundial sigue debilitándose y las tasas de morosidad correspondientes a toda clase de deudas siguen aumentando.

Si los bancos centrales afrontan un golpe en gran escala a sus balances, no necesariamente será el fin del mundo. Ya ha ocurrido en ocasiones anteriores -por ejemplo, durante las crisis financieras del decenio de 1990-, pero la historia indica que la reparación del balance de un banco central nunca es agradable. Al haber de afrontar pérdidas de créditos, un banco central puede conseguir su escapatoria mediante la inflación o esperar a la recapitalización por los contribuyentes. Las dos soluciones son extraordinariamente traumáticas.

Una inflación desbocada causa toda clase de distorsiones e ineficiencias. (Y no se debe pensar que los bancos centrales hayan descartado el impuesto de la inflación. De hecho, la inflación se disparó durante el año pasado, con lo que facilitó oportunamente una necesaria corrección del precio real de las casas.) Por otra parte, los rescates con cargo a los contribuyentes raras veces son suaves y comprometen inevitablemente la independencia de los bancos centrales.

También se plantea una cuestión de equidad. El sector financiero ha producido beneficios extraordinarios, en particular en los países anglófonos, y, si bien el cálculo de las dimensiones del sector financiero resulta extraordinariamente difícil por su opacidad y complejidad, las estadísticas oficiales de los EE.UU. indican que las empresas financieras representaron una tercera parte, aproximadamente, de los beneficios empresariales americanos en 2006. Las gratificaciones multimillonarias en Wall Street y en la City de Londres han llegado a ser cosa corriente y las empresas financieras han predominado en las listas de donantes a todos los más importantes candidatos políticos a las elecciones presidenciales de los Estados Unidos que se celebrarán en 2008. Así, pues, ¿por qué han de ser los contribuyentes corrientes quienes paguen la cuenta del rescate del sector financiero? ¿Y por qué no el de las industrias automovilística y metalúrgica o cualquiera de las demás industrias que han sufrido recesiones en los últimos años? Este argumento resulta tanto más poderoso, si los bancos centrales recurren al “impuesto de la inflación”, que recae desproporcionadamente sobre los pobres, quienes tienen menos medios para protegerse de los aumentos de precios que socavan el valor de sus ahorros.

El economista británico Willem Buiter ha acusado sin rodeos a los bancos centrales y a los funcionarios de la Hacienda Pública de parcialidad del regulador a favor del sector financiero, en particular en los Estados Unidos. Se trata de una acusación grave, sobre todo en vista de las enormes incertidumbres que han afrontado los bancos centrales y los funcionarios de la Hacienda Pública, pero, si los funcionarios no hacen el ajuste a medida que avance la crisis, la acusación de Buiter puede parecer menos exagerada.

Así, pues, ¿cómo pueden los bancos centrales salir de ese profundo agujero? La clave es extremar la distinción entre empresas financieras cuyas dificultades se deben de verdad al pánico (y, por tanto, son temporales) y las que tienen problemas más estructurales.

Después de un período de expansión en gran escala durante el cual las dimensiones del sector de los servicios casi se duplicaron, cierta reducción es natural y normal. El problema de las hipotecas de alto riesgo desencadenó una reducción en las actividades principales de algunas entidades financieras, en particular sus negocios derivados y extraordinariamente beneficiosos. Cierta reducción del sector es inevitable. Los bancos centrales deben comenzar a fomentar la consolidación, en lugar de conceder crédito indiscriminadamente.

En principio, el sector financiero puede reducirse mediante la contracción proporcional de cada una de las entidades en un 15 por ciento, pongamos por caso, pero ésa no es la tónica típica de sector alguno. Si hay fondos soberanos que quieren entrar y mantener a flote empresas muy necesitadas de capital con la esperanza de una gran recuperación, se les debe permitir hacerlo, pero deben comprender que los grandes accionistas extranjeros pueden ser mucho menos eficaces que los locales con vistas a persuadir a los bancos centrales para que concedan líneas de crédito en gran escala y sin compromiso.

Ya es hora de hacer balance de la crisis y reconocer que el sector financiero está experimentando transformaciones fundamentales y no es simplemente la víctima del pánico especulativo contra los préstamos hipotecarios. Desde luego, una reglamentación mejor es parte de la respuesta a largo plazo, pero no es una panacea. Los actuales titulares de acciones de empresas y de bonos deben cargar con el costo principal o, si no, habrá pocas esperanzas de que actúen de forma más responsable en el futuro.

Kenneth Rogoff es profesor de Economía y Política Pública de la Universidad de Harvard y antes fue economista jefe del FMI.