by Kenneth Rogoff
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Un año después de que comenzara la crisis financiera mundial, varios bancos centrales fundamentales siguen extraordinariamente expuestos con los precarios sectores financieros privados de sus países. Hasta ahora, la estrategia de mantener los sistemas bancarios intubados con el crédito a corto plazo garantizado con cargo a los contribuyentes ha sido lógico, pero tarde o temprano los bancos centrales deben desconectarlos. De lo contrario, acabarán, a su vez, en el servicio de cuidados intensivos, cuando las pérdidas por créditos fallidos inunden sus balances.
La idea de que las grandes economías del mundo afrontan simplemente un pánico a corto plazo parece cada vez menos sostenible. En cambio, está resultando patente que, después de un período de beneficios y crecimiento apoteósicos, el sector financiero debe pasar ahora por un período de consolidación y recortes. Hay que permitir que los bancos débiles quiebren o se fusionen con otros (y se pague a los depositantes corrientes con fondos estatales de seguros) para que surjan bancos fuertes con un nuevo vigor.
Si ése es el diagnóstico correcto de la “crisis financiera”, los intentos de bloquear una dinámica normal y sana sólo servirán en última instancia para prolongar y exacerbar el problema. No permitir la necesaria consolidación equivale a debilitar los mercados de crédito, no a fortalecerlos.
La Reserva Federal de los Estados Unidos, el Banco Central Europeo y el Banco de Inglaterra están particularmente expuestos. Colectivamente, han concedido centenares de miles de millones de dólares en préstamos a corto plazo tanto a bancos tradicionales como a “bancos de inversión” complejos y no regulados. Muchos otros bancos centrales están observando, nerviosos, la situación, muy conscientes de que pronto podrían encontrarse en la misma posición, a medida que la economía mundial sigue debilitándose y las tasas de morosidad correspondientes a toda clase de deudas siguen aumentando.
Si los bancos centrales afrontan un golpe en gran escala a sus balances, no necesariamente será el fin del mundo. Ya ha ocurrido en ocasiones anteriores -por ejemplo, durante las crisis financieras del decenio de 1990-, pero la historia indica que la reparación del balance de un banco central nunca es agradable. Al haber de afrontar pérdidas de créditos, un banco central puede conseguir su escapatoria mediante la inflación o esperar a la recapitalización por los contribuyentes. Las dos soluciones son extraordinariamente traumáticas.
Una inflación desbocada causa toda clase de distorsiones e ineficiencias. (Y no se debe pensar que los bancos centrales hayan descartado el impuesto de la inflación. De hecho, la inflación se disparó durante el año pasado, con lo que facilitó oportunamente una necesaria corrección del precio real de las casas.) Por otra parte, los rescates con cargo a los contribuyentes raras veces son suaves y comprometen inevitablemente la independencia de los bancos centrales.
También se plantea una cuestión de equidad. El sector financiero ha producido beneficios extraordinarios, en particular en los países anglófonos, y, si bien el cálculo de las dimensiones del sector financiero resulta extraordinariamente difícil por su opacidad y complejidad, las estadísticas oficiales de los EE.UU. indican que las empresas financieras representaron una tercera parte, aproximadamente, de los beneficios empresariales americanos en 2006. Las gratificaciones multimillonarias en Wall Street y en la City de Londres han llegado a ser cosa corriente y las empresas financieras han predominado en las listas de donantes a todos los más importantes candidatos políticos a las elecciones presidenciales de los Estados Unidos que se celebrarán en 2008. Así, pues, ¿por qué han de ser los contribuyentes corrientes quienes paguen la cuenta del rescate del sector financiero? ¿Y por qué no el de las industrias automovilística y metalúrgica o cualquiera de las demás industrias que han sufrido recesiones en los últimos años? Este argumento resulta tanto más poderoso, si los bancos centrales recurren al “impuesto de la inflación”, que recae desproporcionadamente sobre los pobres, quienes tienen menos medios para protegerse de los aumentos de precios que socavan el valor de sus ahorros.
El economista británico Willem Buiter ha acusado sin rodeos a los bancos centrales y a los funcionarios de la Hacienda Pública de parcialidad del regulador a favor del sector financiero, en particular en los Estados Unidos. Se trata de una acusación grave, sobre todo en vista de las enormes incertidumbres que han afrontado los bancos centrales y los funcionarios de la Hacienda Pública, pero, si los funcionarios no hacen el ajuste a medida que avance la crisis, la acusación de Buiter puede parecer menos exagerada.
Así, pues, ¿cómo pueden los bancos centrales salir de ese profundo agujero? La clave es extremar la distinción entre empresas financieras cuyas dificultades se deben de verdad al pánico (y, por tanto, son temporales) y las que tienen problemas más estructurales.
Después de un período de expansión en gran escala durante el cual las dimensiones del sector de los servicios casi se duplicaron, cierta reducción es natural y normal. El problema de las hipotecas de alto riesgo desencadenó una reducción en las actividades principales de algunas entidades financieras, en particular sus negocios derivados y extraordinariamente beneficiosos. Cierta reducción del sector es inevitable. Los bancos centrales deben comenzar a fomentar la consolidación, en lugar de conceder crédito indiscriminadamente.
En principio, el sector financiero puede reducirse mediante la contracción proporcional de cada una de las entidades en un 15 por ciento, pongamos por caso, pero ésa no es la tónica típica de sector alguno. Si hay fondos soberanos que quieren entrar y mantener a flote empresas muy necesitadas de capital con la esperanza de una gran recuperación, se les debe permitir hacerlo, pero deben comprender que los grandes accionistas extranjeros pueden ser mucho menos eficaces que los locales con vistas a persuadir a los bancos centrales para que concedan líneas de crédito en gran escala y sin compromiso.
Ya es hora de hacer balance de la crisis y reconocer que el sector financiero está experimentando transformaciones fundamentales y no es simplemente la víctima del pánico especulativo contra los préstamos hipotecarios. Desde luego, una reglamentación mejor es parte de la respuesta a largo plazo, pero no es una panacea. Los actuales titulares de acciones de empresas y de bonos deben cargar con el costo principal o, si no, habrá pocas esperanzas de que actúen de forma más responsable en el futuro.
Kenneth Rogoff es profesor de Economía y Política Pública de la Universidad de Harvard y antes fue economista jefe del FMI.
*Paulo Passarinho
Rodrigo L. Medeiros*
